私募基金中的对赌条款|解析与法律风险防范

随着我国多层次资本市场体系的完善和股权投资市场的快速发展，私募基金已成为企业融资的重要渠道之一。在项目融资过程中，私募基金管理人为了降低投资风险、实现收益对称，常常会与被投企业在投资协议中约定各类特殊权利条款，其中最引人注目的是对赌条款（Valuation Adjustment Mechanism,简称VAM）。从项目融资的视角出发，全面解析私募基金中的对赌条款机制。

私募基金中的对赌条款

对赌条款是指在私募股权投，投资方与被投企业约定在未来一定期限内，根据企业的经营业绩达成情况，调整双方股权比例的协议。通俗而言，就是如果企业在约定时间内达成既定目标（如年销售额率达到30%、净利润达到50万元等），则投资方将稀释其股权；反之，若企业未达标，则创始人需要向投资方转让更多股权，或者以其他方式进行补偿。

这种机制本质上是一种风险管理工具，通过设定可量化的核心财务或业务指标（Key Performance Indicators，简称KPIs），将未来的企业绩效与股权结构紧密结合。对赌条款常见于初创期企业融资、管理层收购（MBO）以及需要外部资金支持的项目融资活动。

私募基金中的对赌条款|解析与法律风险防范 图1

对赌条款在项目融作用

1. 激励管理层

对赌条款通过设定具有挑战性的业绩目标，可以有效激发企业管理层的积极性。创始人为了避免稀释股权或失去控股权，往往会在协议期内加倍努力提升企业绩效。

2. 降低信息不对称

在项目融资过程中，投资方与被投企业之间存在显着的信息不对称。对赌条款通过设定可量化的业绩指标，将双方的权益直接挂钩，从而在一定程度上缓解这种矛盾。

3. 平衡风险收益

对赌条款为投资者提供了风险对冲机制。如果企业在约定期间内未能达到预期目标，投资者可以通过获得额外股权或要求赔偿来弥补投资损失。

4. 优化资本结构

在项目融，对赌条款还可以帮助双方合理分配经营压力和财务风险。通过动态调整股权比例，企业可以在不同发展周期保持最优资本结构。

常见的对赌条款类型

在项目融资实践中，根据调整机制的不同，对赌条款主要可分为以下几种类型：

1. 业绩对赌

这是最常见的一种形式，投资方与被投企业约定在未来一定期限内的财务指标（如收入率、利润水平等）。如果企业实现目标，则创始人股权比例降低；反之，则需要增加出让股权。

2. 上市时间对赌

投资方要求企业在一定时间内完成上市，否则将触发额外的补偿机制。这种条款常见于Pre-IPO轮融资项目中。

3. 退出价格对赌

双方约定在特定退出事件（如出售、并购等）时的估值水平，并据此调整股权比例或支付价款。

4. 复合对赌

结合多种指标和时间限制，形成更为复杂的对赌机制。不仅要求企业达到收入目标，还要求其通过些国际认证或进入特定市场。

法律风险与防范策略

尽管对赌条款在项目融具有重要作用，但也存在显着的法律风险：

私募基金中的对赌条款|解析与法律风险防范 图2

1. 合规性问题

根据我国《公司法》和《合同法》的相关规定，部分对赌条款可能因损害债权人利益或违反资本维持原则而被认定无效。

2. 执行难度

对赌条款的有效执行往往需要企业创始人或其他股东的实际履行。在些情况下，创始人可能会以各种理由拒绝执行对赌协议。

3. 信息造假风险

在项目融资过程中，部分企业管理层为避免触发对赌条件，可能采取财务造假等不正当手段，这种行为将带来严重的法律后果。

为了防范这些风险，建议采取以下措施：

- 聘请专业顾问

投资方应委托具有丰富经验的律师事务所和会计师事务所参与谈判与协议 drafting，确保条款设计合法合规。

- 合理设置KPIs

双方应在充分讨论的基础上，制定既具有挑战性又切实可行的业绩指标。建议引入行业对标数据，避免过高的目标设定。

- 建立缓冲机制

在对赌协议中加入暂停执行或履行期限的条款，以应对不可抗力或其他意外情况。

未来发展趋势

随着我国法治环境的不断完善和资本市场的发展，私募基金中的对赌条款将呈现以下发展趋势：

1. 条款设计更加精细化

对赌条款将从简单的业绩考核发展为更为复杂的复合型机制，涵盖财务指标、市场表现、管理团队等多个维度。

2. 法律体系逐步完善

随着司法实践的积累和立法层面的跟进，对赌条款的有效性和执行性问题将得到更好的规范。

3. 市场化程度提高

在项目融资过程中，对赌条款的设计将更加注重市场规律和商业逻辑，避免行政干预。

4. 与ESG理念结合

未来可能会出现更多将环境、社会和公司治理（ESG）因素纳入考量的对赌条款，以推动企业实现可持续发展。

作为项目融一个重要工具，私募基金的对赌条款在激励管理层、平衡风险收益方面发挥了重要作用。其法律风险和执行难度也不容忽视。投资方和被投企业应当本着平等互利的原则，充分协商，聘请专业顾问，确保对赌机制的有效实施。

随着我国资本市场的发展和完善，对赌条款将在项目融扮演更加重要角色，也需要各方参与者共同努力，推动这一机制的健康发展。

（本文所有信息均为虚构，不涉及真实个人或机构。）